什么叫股票平台 电子级磷酸独占2/3市场，净资产四年或翻10倍！兴福电子：募资扩产容易，产能消纳存忧，上市前利润降3成
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我国是世界最大的磷化工产品生产国和消费国，但行业内主要聚焦于磷肥、磷酸铵、草甘膦、三聚磷酸钠等农业、化工产品，而在最为高端的电子级领域，国内却少有企业涉及。
电子级磷酸主要用于半导体和面板等行业，相较工业级磷酸，不仅有极高的纯度要求，还应具备低离子含量、低金属含量等特征，具有一定技术壁垒。
目前正在冲刺科创板IPO的兴福电子，正是一家以电子级磷酸为主业的公司，其保荐人为天风证券。
一、兴发集团连环操盘，迎合标准又圈钱
兴福电子此次IPO属于分拆上市，母公司兴发集团（600141.SH）发行前持股55.3%。
兴发集团由兴山县地方国资控股，是国内最大的精细磷酸盐生产企业之一，且上游磷矿石资源储备丰富，能够实现100%自给。
2008年，兴福电子作为拓展湿电子化学品业务的运营平台，由兴发集团投资设立，是国内最早从事该业务的企业之一。
母公司的磷产业如此优越，兴福电子成立后也自然将电子级磷酸作为主攻方向，并在2010年成功投产了首条产线。
随后年份内，兴福电子磷酸业务规模逐渐扩大，还新增了电子级硫酸等新品类，至2019年收入规模已有2.56亿。
彼时正值半导体国产替代方兴未艾，为抓住市场机遇，2020年兴发集团为兴福电子定增募资5.38亿用于扩产。
（来源：兴发集团公告）
但很快管理层便改变了主意，2021年8月宣布拟将兴福电子分拆上市。
敲黑板：对于拟分拆上市的子公司，近三年内使用募集资金是不能超过净资产10%的，前一年的定增显然成了分拆上市的障碍。
兴发集团的管理层是怎么解决的呢？
当年12月，兴发集团对募资资金用途进行变更，将尚未使用的资金另做他用。
不过兴福电子此前已用掉6,203万，在上年末3.07亿净资产中占比超20%，仍不达标。
分子难以继续下调，那就扩大分母。
同月，兴发集团还为兴福电子引入了一轮战略投资，在吸收了7.68亿增资后，兴福电子年末净资产来到12.42亿，算下来已使用募集资金占比仅剩下5%。
一套操作下来，不仅兴福电子满足了上市标准，兴发集团还从定增股东和战略投资者两拨人身上合计拿了15亿，算是赚足了便宜。
二、独占细分市场2/3，产能消纳堪忧
值得注意的是，这轮战略投资的领投方正是国家集成电路基金二期，后者也是当前兴福电子的第二大股东。
能被大基金看中，兴福电子的业务应该是有东西的。
近年来兴福电子的拳头产品仍是电子级磷酸，收入贡献均接近5成，2023年已有4.28亿的规模。
（来源：兴福电子公告，制图：市值风云APP）
在电子级磷酸的各应用领域中，兴福电子主攻方向是集成电路，也就是IC级磷酸。
且从盈利能力看，能够实现稳定、高水平毛利率的下游也就只有集成电路一个，2023年销往面板等其他电子领域产品的毛利率均为负值。
IC级磷酸主要用于集成电路生产的前道工艺，凭借着在该领域的先发优势，近年来兴福电子牢牢占据着行业第一的位置，2023年市占率已接近2/3，可以说国内已无对手。
（来源：兴福电子公告）
不过我们从上面几个数据中也能看出，国内IC级磷酸是一个极其细分的市场，2023年总需求也就3万吨上下的水平，对应市场空间约6亿。
根据招股书中的预测，至2025年国内需求有望增长至3.88万吨，CAGR约15%。
（来源：兴福电子公告）
2022年，兴福电子旗下拥有磷酸年产能3万吨，其中2.3万吨为电子级产能。
2023年7月，兴福电子新增的3万吨电子级磷酸项目正式投产，扩产后电子级磷酸总产能飙升至5.3万吨，同比提升130%，同时这个数字已是当年国内IC级磷酸总需求的1.8倍。
顺便一提，这个项目也是IPO的募投项目。
以此来看，兴福电子此次翻倍式扩产意在进一步提升市占率。但在短期内，此举却对公司基本面带来了负面影响。
2023年电子级磷酸产量同比增速仅29.3%，即便将新产能年化处理后，产能利用率也不过77.4%，同比下滑超20pct，很明显当年的产能是过剩的。
（来源：兴福电子公告）
而这77.4%的产能利用率也有水分，总产量中还掺杂着相当一部分非IC级磷酸滥竽充数。
前文中也提到过，当年这些产品完全是亏钱的。
2023年电子级磷酸销售结构中，IC级磷酸的销量占比为61.0%，同比下滑11.45pct，拖累了业务整体的盈利能力，也造成了兴福电子利润端的下滑。
2023年，兴福电子实现营收8.78亿，同比增长10.8%，但归母净利润为1.24亿，同比下滑35.1%，增收不增利。
（来源：兴福电子公告，制图：市值风云APP）
产能过剩的影响或许并不仅限于扩产当年。
按照2025年3.88万吨的预期IC级磷酸需求量，5.3万吨的产能仍超出40%，未来如何合理消纳，已是摆在兴福电子面前的一道难题。
三、多元化扩产，难以复制磷酸优势
在磷酸之外，兴福电子的另一大品类——电子级硫酸近年来增长同样迅猛，销售收入自2020年的1,003万飙升至2023年的2.07亿，似乎有成为业务第二极的趋势。
电子级硫酸收入的增长主要来自2020年的定增项目，在4万吨新产能投运后，目前兴福电子总产能已有6万吨。
此外在IPO募投项目中，兴福电子还计划再添3万吨的规模。与磷酸产品一样，都是大举扩产的打法。
相较于电子级磷酸，电子级硫酸的应用更广，是半导体用湿电子化学品中消耗量最大的品类之一，2023年国内集成电路领域需求量约17万吨，完全能够覆盖兴福电子的规划产能。
（来源：兴福电子公告）
但在IC领域，电子级硫酸的价值量较低，吨单价仅有电子级磷酸的1/5，目前国内市场规模也就7亿左右，二者相差不多。
同时，这一行业内的竞争也要更为激烈，上市公司中就有中巨芯（688549.SH）、晶瑞电材（300655.SZ）、江化微（603078.SH）三家布局电子级硫酸。
根据招股书，中巨芯在2022年就已拥有3万吨电子级硫酸产能，且IPO募投项目中还另筹划了8万吨，合计规模有11万吨之多。
（来源：中巨芯招股书）
2023年末晶瑞电材则已建成9万吨电子级硫酸产能，规模为国内之最。
（来源：晶瑞电材2023年年报）
对比之下，兴福电子在电子级硫酸业内的地位根本无法与电子级磷酸相比，未来两类产品的收入体量也不会在同一水平。
更为严重的是，只是把这几家公司的规划产能汇总起来，就已远超行业的需求量，电子级硫酸行业同样面临着产能过剩的问题。
2023年兴福电子主动下调了电子级硫酸产品售价，致使当年毛利率大幅下滑，这也侧面反映了行业的竞争情况。
（来源：兴福电子公告）
其他品类中，2023年刚完成投产的1万吨电子级双氧水、作为IPO募投项目的2万吨电子级氨水也是同样情况，竞争对手环伺，兴福电子又缺少了先发优势和母公司资源加持，前景很不明朗。
据问询回复，电子级双氧水项目亏损是兴福电子2023年业绩下滑的另一大重要原因。
除通用湿电子化学品外，近年来兴福电子也在布局蚀刻液、清洗剂、显影液等各类功能湿电子化学品，力图拓宽产品结构。
但截至目前这些产品中，能拎出来说的也就只有蚀刻液一类，2023年有1.25亿的收入规模。
而兴福电子蚀刻液产品的主要原材料正是磷酸，说白了，这一块还是靠着在电子级磷酸领域的优势。
四、净资产或将4年翻10倍？
总的来看，兴福电子的技术实力还是可圈可点的，三分天下有其二的市场份额、国家大基金的青睐都是佐证。
但近年来的主要问题在于大规模资金流入与下游狭小市场空间的矛盾。
2020年时，兴福电子还只是一家总资产8.44亿、净资产3.07亿的小公司。
但截至2023年末，兴福电子的净资产便来到了15.59亿，3年时间内便翻了5倍有余。
这还不算完，此次IPO的募资金额仍有15亿之多，相当于兴福电子再募一个自己。若在2024年完成发行，那净资产的扩张速度就将是惊人的4年10倍。
（来源：兴福电子公告）
看的出来，兴发集团对于兴福电子的融资策略十分激进，似乎是意图在短短几年内将兴福电子打造成一家成熟的上市公司。
偏偏湿电子化学品是一个产品种类繁多、单品类市场空间狭小的行业，尤其是主业电子级磷酸，很明显短期内市场很难容下兴福电子3万吨的产能增量。
而电子级硫酸等新品类，市场空间同样只有几亿的水平，且行业内还有数家同等量级的竞争对手，相比起来兴福电子也并无优势可言。
因此最终的结果只能是产能过剩，不仅资金利用效率低下，还损害到了公司利润，继而影响股东回报率。
我们可以用ROE这个指标来衡量下，按照年初、年末净资产均值计算，2023年兴福电子当年ROE仅有8.3%的水平。若再经过IPO一轮稀释，ROE预计将不足5%。
莽行轻进，步子迈太大什么叫股票平台，会不会扯着蛋呢？
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